25.09.2006

FINANZMÄRKTE

Die Billionen-Bombe

Von Balzli, Beat; Hornig, Frank; Reuter, Wolfgang

Hedgefonds sammeln immer mehr Geld und spekulieren mit allem, was Profit bringt: mit Aktien, Devisen, Rohstoffen, sogar mit den Schulden anderer. Niemand weiß, welche Risiken sie eingehen. Deshalb sind sie selbst zum Risiko geworden, Experten warnen vor einem Domino-Crash.

Nicholas Maounis lässt es sich einiges kosten, seinen gestressten Händlern die Arbeit zu erleichtern: Zum Dampfablassen gibt es ein schalldichtes Musikstudio mit Schlagzeug, Keyboard und E-Gitarren, im aufwendig eingerichteten Entspannungsraum stehen Videospiele bereit, die Muskeln lassen sich im firmeneigenen Fitnessstudio trainieren.

Maounis, 43, ist Gründer des Hedgefonds Amaranth Advisors. Er besitzt Villen in Florida und unweit der Firmenzentrale in Greenwich, Connecticut, sowie eine ganze Flotte von Luxuslimousinen, die Mitgliedschaft im Hudson National Golf Club war ihm 200 000 Dollar wert.

Noch im August war sein Fonds neun Milliarden Dollar schwer. Von 25 Prozent Rendite schwärmte ein Topmanager noch vorvergangene Woche vor potentiellen Investoren. Auf der Website ist von "erstklassigem Risikomanagement" und "hochdiszipliniertem" Anlageverhalten die Rede.

Wenige Tage später kam der Zusammenbruch. Amaranth hatte sich mit Erdgasoptionen verspekuliert - und innerhalb einer Woche fünf Milliarden Dollar verloren.

Verschuldet hat diesen GAU ausgerechnet Brian Hunter, 32, der Star unter den Amaranth-Händlern. Im vorigen Jahr, als Hurrikan "Katrina" die Energiemärkte erschütterte, nahm er für das Unternehmen mit gutplatzierten Wetten auf den Erdgaspreis rund eine Milliarde Dollar ein. Maounis war beeindruckt, er machte Hunter, der allein vergangenes Jahr 75 bis 100 Millionen Dollar verdiente, zum Co-Chef der Rohstoffabteilung.

"Jedes Mal, wenn du glaubst zu verstehen, was die Märkte bewegt, passiert etwas anderes", sagte Hunter erst im Juli in einem Interview über das höchst volatile Geschäft mit den Erdgasoptionen. Er hatte auf weitersteigende Gaspreise spekuliert - doch sie fielen. Am Ende, urteilt das "Wall Street Journal", habe Hunter schlicht den richtigen Zeitpunkt verpasst, "seine Spielchips vom Tisch zu nehmen".

Es wird viel gespielt im weltweiten Casino. Die waghalsigsten Spieler sind Hedgefonds wie Amaranth, sie verwalten die unvorstellbare Summe von 1,2 Billionen Dollar. Und das ist oft nur ein Bruchteil ihres Einsatzes, im Extremfall finanzieren sie bis zu 90 Prozent ihrer Geschäfte mit Fremdkapital. Das leihen ihnen die Banken, ohne dass diesen Darlehen entsprechende Sicherheiten gegenüberstehen.

Wo das viele Geld steckt, weiß niemand. Transparenz ist in der Welt der Hedgefonds ein Fremdwort. Es gibt weder Meldepflichten noch Regularien, die einzuhalten wären. Nichts ist verboten - und deshalb alles erlaubt.

Hedgefonds-Manager können das Geld anlegen, wo es am meisten Profit verspricht: Sie spekulieren mit Aktien, Devisen, Rohstoffen oder Anleihen, auf steigende oder fallende Kurse. Sie greifen Unternehmen an und setzen ganze Volkswirtschaften unter Druck

Eine riesige Blackbox ist da entstanden, und niemand weiß, welche Risiken sich darin verbergen. Der Chef der beim Internationalen Währungsfonds neugeschaffenen Abteilung für Finanzmarktüberwachung, Jaime Caruana, warnt, dass die "heutigen, zunehmend komplexeren Finanzmärkte bisher noch nicht durch schwere Schocks geprüft wurden".

Ein deutscher Bankenvorstand formuliert es anders: "Das Ganze ist der Ritt auf dem Rücken eines Tigers." Selbst die Europäische Zentralbank (EZB), eher für zurückhaltende Wertungen bekannt, sieht die Stabilität des Weltfinanzsystems in Gefahr.

Im Fall Amaranth verspekulierte sich nur ein einzelner Fonds. Was aber passiert, wenn viele Fonds, finanziert von vielen Banken, schiefliegen?

Schon einmal, im September 1998, standen die Finanzmärkte kurz vor dem Kollaps. Damals verlor der Hedgefonds Long-Term Capital Management (LTCM) über vier Milliarden Dollar mit Investitionen in Staatsanleihen. Plötzlich waren seine Kredite nicht mehr gedeckt, etliche Banken kamen in Schwierigkeiten. Eine Kettenreaktion drohte - die US-Notenbank organisierte eine Stützungsaktion.

Seither, meint der Finanzmarktspezialist Andrew Lo, Direktor an der US-Eliteschmiede Massachusetts Institute of Technology (MIT), sei das potentielle Systemrisiko, das von Hedgefonds ausgeht, sogar noch gestiegen. Die Gründe für diese gefährliche Entwicklung sieht er in der zunehmenden Vernetzung von Banken und Fonds sowie in dem gestiegenen Einsatz von Fremdkapital.

Das Zerstörungspotential der Hedgefonds ist jedenfalls weit größer, als der Fall Amaranth erahnen lässt. Und die größte Gefahr geht nicht von Spekulationen mit Gas- und Ölkontrakten aus.

Im heißesten Spiel der Finanzjongleure wird mit sogenannten Derivaten, die Kreditrisiken absichern, gehandelt. Das Volumen dieser Geschäfte vervielfachte sich in den vergangenen Jahren auf über 17 Billionen Dollar.

Es gibt kaum gefährlichere Wetten als die auf Kreditpleiten. Die komplexen Instrumente - sogenannte Credit Default Swaps (CDS) - machen allerdings durchaus Sinn. Im großen Stil kommen sie seit den neunziger Jahren zum Einsatz, die Banken können sich damit gegen den Ausfall großer Kreditkunden absichern.

Vereinfacht funktioniert das Geschäft so: Will die Commerzbank beispielsweise einen 50-Millionen-Euro-Kredit an DaimlerChrysler absichern und damit ihren Spielraum für weitere Kreditvergaben erhöhen, so sucht sie sich auf dem Markt eine geeignete Gegenpartei, etwa die Deutsche Bank. Im Telefonhandel oder über digitale Handelsplattformen legen die Spezialisten die Modalitäten fest. Je länger die Laufzeit der Absicherung, umso höher die Prämie, die die Commerzbank der Deutschen Bank jährlich zahlen muss. Die Deutsche Bank wird aber das Risiko nicht auf sich sitzen lassen, sondern ebenfalls weiterreichen und damit neutralisieren. Auch sie kauft sich im Markt Schutz für die 50 Millionen und zahlt dafür zum Beispiel an die US-Investmentbank J. P. Morgan eine entsprechende Prämie. Hat sich auf dem Markt die Einschätzung des Daimler-Risikos inzwischen verbessert, liegt die Prämienzahlung an J. P. Morgan unter den Prämien der Commerzbank, und die Differenz bleibt bei der Deutschen Bank als Profit hängen.

Dieses Spiel wird täglich x-mal gespielt, was erklärt, wie aus dem handelbaren Kreditvolumen von mehreren Hundert Milliarden die gigantische Versicherungssumme von mehreren Billionen entsteht. Doch der Dschungel gegenseitiger Verpflichtungen scheint kaum noch durchschaubar, bizarrste Konstellationen sind denkbar. Verschiebt vielleicht eine Bank ihr Ausfallrisiko in die Bücher eines Fonds, dem sie gleichzeitig auch Kredit gibt?

Sogar Profis haben längst den Überblick verloren. Die Angst vor unkontrollierbaren Dominoeffekten geht um.

US-Börsenlegende Warren Buffett hält jedenfalls wenig von Derivaten. Für den - nach Bill Gates - zweitreichsten Mann der

USA sind sie "finanzielle Massenvernichtungswaffen". Szenekenner sind sich einig, dass Buffett mit diesem Ausspruch vor allem auf die Kreditderivate zielte.

Der Markt hat sich in den vergangenen drei Jahren dramatisch verändert. Die Suche nach Schutz gegen Kreditpleiten treibt nicht mehr allein das Geschäft, sondern auch die Gier nach Rendite. Es entsteht eine gefährliche Mischung aus neuen Produkten, explosionsartigem Wachstum, ähnlichen mathematischen Risikomodellen, wenigen potenten Spielern und vielen Spekulanten.

Rennen alle Banker wie Schafe in derselben Minute zum selben Ausgang, wenn es brenzlig wird? Und wissen die tonangebenden Clubmitglieder überhaupt tagesaktuell, welche frischen Risiken in ihren Büchern schlummern?

Dass das Risikomanagement der Spieler die Achillesferse des ganzen Systems ist, dämmert der Szene erst so richtig, seit die neuen Großverdiener der Wall Street den Markt der Kreditderivate für sich entdeckt haben. Um die Renditeeinbrüche in den klassischen Märkten zu kompensieren, nehmen die Manager der unregulierten Hedgefonds zunehmend Kreditrisiken in die Bücher - oft das Vielfache ihres Eigenkapitals.

Für diese Kontrakte müssen sie im Gegensatz etwa zum Kauf einer Unternehmensanleihe kaum Geld in die Hand nehmen. Stattdessen hinterlegen sie nur eine bescheidene Sicherheit und kassieren die Versicherungsprämie.

Was aber passiert, wenn die Risikomodelle versagen? Wenn große Schuldner pleitegehen und Fonds deshalb in Schieflage geraten?

Am 5. Mai 2005 war es - fast - so weit. Da stufte die Rating-Agentur Standard & Poor's die Kreditwürdigkeit des weltgrößten Autokonzerns, General Motors (GM), auf Ramschniveau herunter. Die Banken verlangten nun für die alten Versicherungsverträge automatisch eine Aufstockung der hinterlegten Sicherheiten, weil das schlechte GM-Rating die Ausfallwahrscheinlichkeit erhöht hatte.

Doch Hedgefonds investieren nicht nur in Kreditderivate. Manche kaufen auch echte Kredite auf. Die riskantesten Tranchen sind derzeit im Milliardenpoker der ungebremst boomenden Private-Equity- Branche zu haben.

Mit nur wenig Eigenkapital kapern deren Manager reihenweise Unternehmen. Den Rest des Kaufpreises finanzieren sie mit Schulden, deren stolze Zinsen wiederum das Übernahmeopfer zahlen darf. Als Lieferanten für die riskantesten Hochzinstranchen stehen immer öfter Hedgefonds zur Verfügung, die involvierten Banken halten meist nur kleine Kreditpositionen - und sie wissen wohl, warum.

Allein im ersten Halbjahr 2006 lag der Wert der weltweit getätigten Übernahmen der Private-Equity-Branche bei 300 Milliarden Dollar, wovon ein erheblicher Teil fremdfinanziert ist. Die übernommenen Firmen werden nicht selten ausgehöhlt, ihr finanzielles Rückgrat durch den enormen Schuldenberg bis an die Schmerzgrenze belastet.

Für den Fall eines Abschwungs in der Weltwirtschaft prophezeien Ökonomen bereits eine Pleitewelle - und damit eine Flut neuer, notleidender Kredite. Dann könnten auch die Hedgefonds in Schwierigkeiten kommen, sie müssten ihre Positionen liquidieren, Aktien und Anleihen auf den Markt werfen, die Krise wäre da.

An Warnungen vor solchen Szenarien mangelt es nicht, allerdings an der Entschlossenheit, etwas gegen die Gefahr eines finanziellen Flächenbrandes zu unternehmen.

Auch die deutsche Regierung schwankt. Zwar kritisiert der für Finanzmärkte zuständige Abteilungsleiter im Bundesfinanzministerium, Jörg Asmussen, dass etwa im Fall der Kreditabsicherung "der letztendliche Verbleib dieser Kredite von keiner Aufsicht überblickt, geschweige denn überwacht" werde.

Sein oberster Dienstherr, Finanzminister Peer Steinbrück, glaubt aber auch, dass Finanzinvestoren, also Private-Equity-Firmen wie auch Hedgefonds, oftmals geradezu ein Segen für die Volkswirtschaft eines Landes sind, da sie für Liquidität sorgen.

Steinbrück will die Finanzinvestoren nicht vertreiben - und deshalb nur moderat regulieren. Er will die Risiken, die mit ihren Geschäften verbunden sind, so weit wie möglich eindämmen, ohne gleichzeitig die Chancen einzuschränken.

Nationale Alleingänge, das wissen Steinbrücks Ministeriale, machen ohnehin kaum Sinn. Die Deutschen wollen deshalb die Regulierung von Hedgefonds und Private- Equity-Gesellschaften zu einem Schwerpunkt der deutschen EU-Ratspräsidentschaft im kommenden Jahr machen.

Am Ende wird es darauf ankommen, ob auch die USA mitspielen. Schon seit längerem bemüht sich die amerikanische Börsenaufsicht SEC um eine effektive Regulierung der Hedgefonds. Doch ein US-Gericht hat die von der SEC entwickelten Regeln zurückgewiesen. Jetzt will SEC-Chef Christopher Cox zumindest die Anforderungen an Hedgefonds-Investoren verschärfen und die Mindestsumme für Investitionen deutlich anheben.

Die Widerstände sind enorm. Die amerikanische Finanzwirtschaft ist eine der mächtigsten Branchen des Landes - und ihre Lobby hat großen Einfluss in Washington.

Selbstverständlich gehörte auch Amaranth zu den Gegnern jeglicher Kontrolle. Noch 2004 wandte sich ein Firmenanwalt gegen vorherrschende "Medienklischees" über Hedgefonds-Manager.

Amaranth "operiert nicht im Schatten", sagte er, die SEC habe nur dürftig erklären können, worin das Problem überhaupt bestehe. BEAT BALZLI, FRANK HORNIG,

WOLFGANG REUTER


DER SPIEGEL 39/2006
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