Finanzinvestoren Pleitegeier im Anflug

Private-Equity-Gesellschaften entdecken einen neuen Markt: Immer öfter steigen sie bei Unternehmen ein, die schon bankrott sind oder zumindest kurz vor der Pleite stehen. Ein Konkurrenzkampf zwischen Insolvenzverwaltern und Finanzinvestoren bahnt sich an.

Von Rita Syre, Frankfurt am Main


Frankfurt am Main - Es war eine Rettung in letzter Minute. Vier deutsche Tochterfirmen des Automobilzulieferers Collins & Aikman mussten im Juli dieses Jahres Insolvenzantrag stellen. Der amerikanische Mutterkonzern war in den Schutz des US-Gläubigerschutzparagrafen Chapter 11 geflüchtet. Durch die Probleme der US-Autobauer Ford Chart zeigen und General Motors Chart zeigen hatte Collins & Aikman Schulden in Höhe von 2,8 Milliarden Dollar aufgetürmt.

Die Geschäftsbetriebe von drei deutschen Gesellschaften wurden an einen Finanzinvestor weiterverkauft. Der als "König der Pleiten" berüchtigte Wilbur Ross hatte zugegriffen. Der Amerikaner ist Chef des Private-Equity-Fonds WL Ross & Co., der mehr als 3,5 Milliarden Dollar verwaltet. Der Buy-out-Experte kauft unter anderem vor dem Konkurs stehende Autozulieferer billig auf, führt sie mit Unternehmen im Portfolio zusammen und schmiedet so eine neue Gesellschaft.

Ross ist mit seinem Ansatz bislang die Ausnahme. Seine "Buy & Build"-Strategie, wie der Ansatz in der Private-Equity-Branche heißt, gilt als schwer umsetzbar. Aber das Interesse von diesen Gesellschaften an Unternehmen in der Insolvenz nimmt zu.

So wurde im Frühjahr dieses Jahres die zahlungsunfähig gewordene Geldtransportfirma Heros an den US-Finanzinvestor Matlin Patterson verkauft. "Private Equity ist im Bereich der Insolvenzfälle angekommen", urteilt Werner Schneider von dem Kanzleiverbund Schneider & Geiwitz. Der Insolvenzverwalter wickelte beispielsweise die Walter Bau AG ab.

"Mit der zunehmenden Erfahrung bei der finanziellen Sanierung von in Not geratenen Unternehmen wird der Kreis der Buy-out-Fondsgesellschaften größer, die sich auch an diesen Markt heranwagen", umreißt Thomas U. W. Pütter die Entwicklung. Er ist Vorstandsvorsitzender des Bundesverbands Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften (BVK) und Vorsitzender der Geschäftsführung von Allianz Capital Partners.

Eine Einschätzung, die auch Roman Zeller von Alix Partners teilt. "Finanzinvestoren werden auch in Deutschland Unternehmen immer häufiger aus der Insolvenz übernehmen", sagt der Geschäftsführer der auf Restrukturierungsmanagement spezialisierten Gesellschaft. Referenzfall ist für ihn CF Gomma. Das Restrukturierungskonzept des US-Finanzinvestors Silver Point für den französischen Automobilzulieferer hatte das Gericht mehr überzeugt als das Konzept von Fiat Chart zeigen, so dass Silver Point den Zuschlag erhielt.

Drängelnde Lieferanten

Noch ist das Transaktionsvolumen im Bereich insolventer Unternehmen klein. Die meisten Beteiligungsgesellschaften trauen sich derzeit hauptsächlich an solche Schieflagen heran, bei denen wegen einer Überschuldung die finanzielle Sanierung notwendig ist, und sich die Finanzinvestoren der vertrauten Methoden des Financial Engineering bedienen können.

Geben und Nehmen: Wie das Geschäftsmodell der Private-Equity-Firmen funktioniert
mm

Geben und Nehmen: Wie das Geschäftsmodell der Private-Equity-Firmen funktioniert

"Die Private-Equity-Gesellschaften führen dem Unternehmen Eigenkapital zu, so dass die übrig gebliebenen Schulden wieder aus dem Cashflow bedient werden können", erklärt Pütter.

Zahlen zum Transaktionsvolumen hat der Verband der Beteiligungsgesellschaften in Deutschland nicht. Allerdings wird auch über die Beteiligung nur ungern gesprochen. Eine Zurückhaltung, die Insolvenzverwalter teilen.

Aus gutem Grund. Lieferanten drängen auf die schnellere Bezahlung der Rechnungen, wenn bekannt wird, dass Private Equity im Haus ist, berichtet ein Insolvenzverwalter.

"Suche nach Opportunitäten"

Dahinter steht die Unsicherheit, wie lange die Beteiligungsgesellschaft überhaupt an Bord bleibt. "Ja, es gibt dieses Phänomen", bestätigt Michael Thierhoff. Er ist bei der Sozietät Thierhoff Illy & Partner zusammen mit seinem Kollegen Thomas Illy auf die Beratung von Sanierungsfällen spezialisiert.

Wenn allerdings nicht nur bilanziell, sondern auch operativ restrukturiert werden muss, lässt das Interesse der Private-Equity-Gesellschaften an in Not geratenen Unternehmen deutlich nach. "Bislang haben nur wenige Gesellschaften die über das Corporate Finance hinausgehende Kompetenz, unter dem hohen Zeitdruck im Insolvenzfall tief im Maschinenraum eines Unternehmens Hand anlegen zu können", sagt BVK-Vorstandschef Pütter.

Eine Erfahrung, die auch Insolvenzverwalter machen, wenn sie sich an Beteiligungsgesellschaften wenden. "In der Regel erscheint Private Equity erst dann auf der Bühne, wenn sie das insolvente Unternehmen nicht erst ordnen müssen, um einen positiven Cashflow erreichen zu können", berichtet Insolvenzverwalter Schneider aus der Praxis.

Die Beteiligungsgesellschaften müssen für ihre eigenen Investoren eine hohe Rendite auf das zur Verfügung gestellte Kapital erwirtschaften. Die Rettung eines Unternehmens aus der Insolvenz ist für sie eine reine Kalkulationsaufgabe. "Die Firmen suchen den Markt nach Opportunitäten ab", sagt Thierhoff lakonisch. Dabei stoßen sie in eine Lücke, die sich durch den Rückzug der Kreditinstitute bei der Unternehmensfinanzierung geöffnet hat.

Private Equity als Alternative

Berater für Sanierungsfälle wie Insolvenzverwalter begrüßen Private-Equity-Firmen als weitere Alternative zu strategischen Investoren, auch wenn der Aufwand deutlich höher geworden ist. "Der Berater muss sehr genau im Vertrag mit den Finanzinvestoren festlegen, dass im Rahmen des Asset Deals nicht nur die Aktivseite der Bilanz in die Auffanggesellschaft transferiert wird, so dass die verbleibende Gesellschaft zwangsläufig insolvent wird", berichtet Illy. Denn sonst bestehe das Risiko, dass ein späterer Insolvenzverwalter die Rückabwicklung der gesamten Transaktion im Wege einer gerichtlichen Anfechtung betreibe.

Die Geschäfte stellen nicht nur neue Herausforderungen an den juristischen Sachverstand der Insolvenzverwalter, sondern bergen nach der Ansicht von Schneider auch andere Risiken. "Finanzinvestoren tendieren bei kontinentaleuropäischen Transaktionen dazu, den Unternehmenssitz in den britischen Rechtsraum zu verlegen", sagt er.

Dadurch besteht seiner Ansicht nach die Gefahr, dass die Position ungesicherter Anleihegläubiger, die im deutschen Insolvenzrecht in einer schlechten Position sind, gestärkt wird. Zudem könne das Management nicht wegen Insolvenzverschleppung belangt werden. Finanzinvestoren und Berater halten dem entgegen, dass nach englischem Recht ein Unternehmen schneller gerettet werden könne. Denn im Gegensatz zum deutschen Recht müsse nicht die Zustimmung aller Gläubiger zu einem Restrukturierungskonzept eingeholt werden.

Die neue Konkurrenzbeziehung

Für sie steht hinter der vorgetragenen Kritik an der Verlagerung des Unternehmenssitzes in ein anderes Rechtsgebiet der Versuch, das Geschäftsmodell der Insolvenzverwalter zu schützen. Denn dieses beruhe darauf, die Abwicklung eines Unternehmens in die Länge zu strecken, um die Gebühren zu erhöhen. Das Verhältnis zwischen Insolvenzverwalter und Finanzinvestoren könnte sich zu einer Konkurrenzbeziehung entwickeln.

Berater berichten, dass Beteiligungsgesellschaften jene Unternehmen ganz genau beobachten würden, die extrem knapp an der Grenze zum Insolvenzverfahren stehen. Sie würden darauf warten, dass das Insolvenzverfahren beginne, um dann mit einem Konzept in der Tasche auf die Gläubiger zuzugehen. Stimmen sie dem Konzept zu, kann der Insolvenzantrag innerhalb kurzer Zeit zurückgezogen werden.

Thierhoff beurteilt die Begleitumstände des wachsenden Engagements von Finanzinvestoren im Insolvenzfall pragmatisch: "Für mich steht fest, dass Private-Equity-Gesellschaften als Last-Minute-Investor die Möglichkeiten bei der Beratung im Restrukturierungsfall erweitern", sagt er. Damit werde die Möglichkeit geschaffen, das Unternehmen ohne Zerschlagung aus der Pleite herausführen zu können. Und das sei entscheidend.



© SPIEGEL ONLINE 2006
Alle Rechte vorbehalten
Vervielfältigung nur mit Genehmigung der SPIEGELnet GmbH


TOP
Die Homepage wurde aktualisiert. Jetzt aufrufen.
Hinweis nicht mehr anzeigen.