Griechenlands Anleihentausch: Schuldenmeister gegen Meisterzocker

Hamburg - Pathos ist nicht nur ein griechisches Wort, sondern auch ein fester Bestandteil griechischer Politik. Am Freitagmorgen schienen die großen Worte ausnahmsweise mal nicht übertrieben. Von einer historischen Gelegenheit sprach der bullige Finanzminister Evangelos Venizelos, nachdem endgültig feststand, dass Griechenlands Schuldenschnitt gelingt. "Zum ersten Mal in der Geschichte des Landes haben wir die Chance, die Schulden des Staates gewaltig zu reduzieren."

Die magische Zahl heißt 107 Milliarden Euro. Diese Summe sollen Griechenlands Gläubiger dem Land erlassen. Damit könnte der Schuldenberg des Landes auf 120 Prozent der Wirtschaftsleistung sinken.

Ohne Zwang gelingt das nicht. Denn der größte Teil der griechischen Anleihen - rund 177 von insgesamt 206 Milliarden - wurden nach griechischem Recht begeben. Diese Papiere sahen einen Schuldentausch eigentlich nicht vor.

Um ihn dennoch möglich zu machen, hat das griechische Parlament im Nachhinein Umschuldungsklauseln (Collective Action Clauses, CAC) in die Anleihen eingefügt. Laut diesen Klauseln kann eine Umschuldung verpflichtend werden, wenn sich eine fest definierte Mehrheit der Anleihebesitzer dafür ausspricht.

Im Fall der griechischen CAC lag die Schwelle bei zwei Dritteln, sie wurde jetzt durch eine Beteiligung von knapp 86 Prozent deutlich übertroffen. Die Halter der griechischen Anleihen haben sozusagen freiwillig entschieden, dass sie sich zum Schuldentausch zwingen lassen. (Lesen Sie hier, wie der Tausch im Einzelnen funktioniert.)

Sorge vor juristischen Scharmützeln

Das Abstimmungsergebnis bedeutet aber noch nicht, dass nun alle griechischen Anleihen umgetauscht werden. Denn es gibt noch jene 29 Milliarden Euro, die nach ausländischem Recht aufgelegt wurden. Hier haben immerhin 69 Prozent der Besitzer dem Schuldentausch zugestimmt.

Doch für diese Anleihen gelten andere Regeln und zum Teil höhere Zustimmungshürden. Deshalb wird befürchtet, spekulative Anleger wie Hedgefonds könnten die Papiere nutzen, um gezielt einen Schuldentausch zu vermeiden - und doch noch die Auszahlung des vollen Anleihewerts zu erzwingen. Weil in diesem Fall kein griechisches Recht gilt, könnten jahrelange juristische Scharmützel die Folge sein.

Das versucht Griechenland nun offenbar zu vermeiden: Die Umtauschfrist für Anleihen ausländischen Rechts wurde bis 23. März verlängert. Es bleiben also noch zwei Wochen, um auch mit möglichst vielen der verbliebenen Gläubiger eine Einigung zu erzielen.

Ein Blick auf die Zahlen erklärt den Eifer: Sicher ist bislang nur die Umschuldung der 177 Milliarden Euro, die nach griechischem Recht begeben wurden. Mit den Gläubigern wurde vereinbart, dass sie auf 53,5 Prozent ihrer Forderungen verzichten. Damit wäre nach jetzigem Stand eine Reduzierung um knapp 95 Milliarden sicher. Die angepeilte Summe von 107 Milliarden Euro wäre also noch nicht erreicht.

Nimmt man den Anteil der ausländischen Anleihen hinzu, deren Besitzer dem Schuldenschnitt ebenfalls zugestimmt haben, ergibt sich eine Reduzierung um weitere knapp elf Milliarden Euro - das Ziel wäre so gut wie erreicht. Doch in diesem Fall lässt sich die Zustimmung nicht eins zu eins in Geld übersetzen. Denn die Zustimmungshürden für die CAC dieser Anleihen liegt zum Teil höher, bei manchen nach britischem Recht begebenen Papieren bei 75 Prozent.

Was wird aus den Brandbeschleunigern?

Und es gibt noch einen anderen Grund, warum Griechenland möglichst viele Umtauschverweigerer noch zu einer freiwilligen Teilnahme bewegen möchte: Kreditausfallversicherungen, besser bekannt als Credit Default Swaps oder CDS. Mit diesen Papieren können sich Investoren dagegen versichern, dass sie ein Darlehen nicht zurückerhalten. Eigentlich eine sinnvolle Sache, doch weil der Handel der Papiere wenig reguliert ist und manche Anleger gezielt mit ihnen spekulieren, haben CDS seit der Finanzkrise einen schlechten Ruf. Der Starinvestor Warren Buffett bezeichnete sie sogar als "Massenvernichtungswaffen".

Auch im Falle Griechenlands wurde lange befürchtet, CDS könnten nach einem Schuldenschnitt zum Brandbeschleuniger werden. Unterm Strich würden voraussichtlich CDS im Wert von 2,6 Milliarden Euro fällig. Das ist zu wenig, um ernsthaft die Stabilität des Finanzsystems zu gefährden. Dennoch warnen Experten vor möglichen Folgen. So sagte der Chef der staatlichen Förderbank KfW, Ulrich Schröder, einzelne Banken hätten sich zu stark bei CDS engagiert und könnten mit ihrer Fälligkeit "überfordert" sein. "Das Problem ist, dass niemand weiß, wer diese CDS hat."

Vermutet werden auch diese Papiere bei Hedgefonds, die sich gezielt mit CDS eingedeckt haben könnten. Entscheidend wird für sie sein, ob der Branchenverband ISDA die Umschuldung als "Kreditereignis" wertet und damit die CDS aktiviert. Kürzlich hatte der ISDA entschieden, dass eine Umschuldung an sich kein zwingender Grund zur Aktivierung ist. Entscheidend sei aber, dass das Manöver "freiwillig und nicht verpflichtend für alle Anleihehalter ist".

Zumindest bei einem großen Teil ihrer Gläubiger wendet die griechische Regierung nun aber Zwang an. "Ich gehe davon aus, dass hierdurch auch ein offizieller Kreditausfall festgestellt wird und Kreditausfallversicherungen für diese griechischen Anleihen fällig würden", sagt der Präsident des deutschen Volks- und Raiffeisensbanken-Verbands, Uwe Fröhlich.

Immerhin wird die Zitterpartie im Fall der CDS aber nicht so lange dauern wie bei der Umschuldung: Der ISDA will seine Entscheidung noch am Freitag treffen.