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BÖRSE »Etwas für Zocker«

Die Aktie des Bundesligaclubs Borussia Dortmund ist ein hochriskantes Papier: Der Club erwirtschaftete in der letzten Saison Verluste, die Anleger haben praktisch keinerlei Rechte. Von derzeit 39 europäischen Fußball-Aktien notieren die meisten unter dem Startkurs.
Von Hermann Bott und Dietmar Hawranek
aus DER SPIEGEL 44/2000

Ein echter Fan ist nicht zu bremsen. Nicht durch kalten Nieselregen und langweilige Gegner, nicht durch eine Serie vergurkter Spiele und auch nicht durch eine fünfstündige Busfahrt zum Auswärtsspiel in Cottbus. Er ist dabei, wenn seine Borussia spielt. Und wenn sie mal nicht spielt, dann trifft er sich mit anderen Anhängern in Fanclubs wie den »Magic Borussen«, den »Ruhrpott Rambos« oder dem Verein »Schwarz-Gelber-Wahnsinn«.

Für ihre Borussia Dortmund, den fünfmaligen Deutschen Meister und Champions-League-Gewinner von 1997, kaufen sie sich schwarz-gelbe Schals und Stutzen, Poster und Zahnbürsten - oder ein Trikot, »100 % Polyester, feuchtigkeitstransportierend«, für 95,95 Mark.

Mit dem neuesten Produkt ihres Vereins allerdings können sich auch treue Anhänger nicht so recht anfreunden: Die Aktie der »Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA«, die unter Führung der Deutschen Bank jetzt als erster Anteilsschein eines deutschen Fußballvereins an die Börse gebracht wird, ist vielen suspekt.

Als vergangene Woche der »BVB Fanclub Oberlausitz« in der Vereinsgaststätte »Horstens Magda« tagte, war klar: »Da hat keener groß Interesse«, sagt Borussen-Anhänger Marko Wagner. »Die wenigsten von uns kaufen«, meint auch Martin Hempelmann vom »BVB Fanclub Bruchhausen-Elleringhausen«. Die Fußball-Aktie sei »vielleicht etwas für Zocker«, für ihn nicht.

Gerd Niebaum, Präsident der Borussia, verbreitete vergangene Woche auf einer Roadshow bei Investoren in London, Mailand, München und Wien eine ganz andere Botschaft. »Selbst eine 0:4-Schlappe gegen Schalke ist nicht kursrelevant«, behauptet der Anwalt und verspricht langfristig orientierten Anlegern eine solide Geldanlage, einen echten Wachstumswert.

Für den rührigen Präsidenten ist Borussia Dortmund keine mittelständische Firma mit einem Umsatz von 195 Millionen Mark. Für Niebaum ist die Borussia ein moderner Medienkonzern, der mit einem Sportartikelausrüster, einem Reiseunternehmen und einer Internet-Gesellschaft über weitere Einnahmequellen verfügt. Und über ein höchst erfolgreiches Vorbild: Manchester United.

Der englische Traditionsclub, seit 1991 an der Börse, hat sich bereits in ein »hochprofitables Freizeitunternehmen« ("The Economist") verwandelt, das auch einen eigenen TV-Sender, eine Radiostation und zwei Zeitschriften besitzt. Beim reichsten Club der Welt, der an der Börse mit rund zwei Milliarden Mark bewertet wird, kommt alles zusammen: Erfolg auf dem Rasen (Champions-League-Sieger 1999) und auf dem Parkett: Seit dem Börsengang hat sich der Kurs mehr als verzehnfacht.

Von dieser Entwicklung träumen wohl auch alle anderen 39 börsennotierten Fußballvereine in Europa und vor allem ihre Aktionäre. Wird eine der traditionsreichsten Sportarten plötzlich zum neuen Wachstumssegment an der Börse, in dem Zuwächse wie einst bei den Internet- und Biotech-Aktien möglich sind? Oder haben clevere Vereinspräsidenten nur eine neue Masche gefunden, um ihren Fans (und anderen Anlegern) das Geld aus der Tasche zu ziehen? Und werden damit womöglich nur die Millionengagen der Kicker weiter in die Höhe getrieben und irrwitzige Ablösesummen finanziert, wie jene 118 Millionen Mark, die Real Madrid zuletzt für den Spieler Luis Figo zahlte?

Die bisherige Kursentwicklung der börsennotierten Fußballunternehmen in Europa ist mehr als ernüchternd. Neben Manchester United können nur noch wenige Vereine, wie etwa Lazio Rom, noch als Erfolgsbeispiel dienen. Bei den meisten Vereinen war der Börsengang nur ein Erfolg für die Clubs, die Millionen an der Börse einsammelten, nicht aber für die Anleger: Von den 39 börsennotierten Fußball-Aktien sind die meisten mittlerweile unter ihren Ausgabepreis gefallen.

Für die Deutsche Bank ist der Börsengang der Borussia ebenfalls ein Abenteuer. Das Geldinstitut, dessen Ruf als Emissionshaus durch einige Flops (Sachsenmilch, FortuneCity) gelitten hat, könnte erneut beschädigt werden. Andererseits lockt ein großes Geschäft. Wenn Dortmunds Börsenstart erfolgreich verläuft, werden wohl weitere Bundesligisten folgen, Bayern München und Hertha BSC Berlin beispielsweise.

Wie schwer es der Bank fällt, den wirtschaftlichen Wert eines Vereins zu ermitteln, dessen Schicksal oft von einem verschossenen Elfmeter oder dem Kreuzbandriss eines wichtigen Spielers abhängt, schimmert im Börsenprospekt durch.

Selbstverständlich werden dort die rund 14 000 Vereinsmitglieder und 430 Fanclubs erwähnt. Sie zeigen schließlich das Kundenpotenzial des Unternehmens auf. Überraschen aber wird manchen Geldanleger, dass dort auch zwei Fußballer samt Spitznamen als Aktivposten aufgeführt sind, die ihre letzten Spiele bereits vor Jahrzehnten absolvierten: Die beiden »Fanclub-Beauftragten Alfred ,Aki'' Schmidt und Lothar ,Emma'' Emmerich«.

Wichtiger sind wohl die ebenfalls aufgelisteten 24 aktuellen Lizenzspieler, über die der Börsenprospekt nicht nur die Zahl der Länderspiele, sondern auch das Geburtsdatum verrät. Die Kicker sind das wichtigste Kapital. Sie werden mit ihren Ablösesummen bilanziert und entsprechend ihrer Vertragsdauer abgeschrieben. Doch was so kaufmännisch korrekt klingt, birgt für den Anleger ein Risiko. Nach einem Vorschlag der Europäischen Union soll Lizenzspielern künftig ein außerordentliches Kündigungsrecht eingeräumt und das bisherige Transfersystem abgeschafft werden. Das Spielervermögen in der Bilanz müsste dann per Sonderabschreibung zusammengestrichen werden.

Die größte Gefahr für die Aktie jedoch sind verlorene Spiele. Trotz des Aufbaus neuer Geschäftsfelder, schreibt die Deutsche Bank im Börsenprospekt, »hängt der wirtschaftliche Erfolg der Gesellschaft auf absehbare Zeit vom sportlichen Erfolg der professionellen Fußballmannschaft ab«. Oder, wie Fußballtrainer formulieren: »Wichtig ist auf dem Platz.«

Da lief es vergangene Saison bei Dortmund nicht sonderlich gut. Die Katastrophe, sportlich wie wirtschaftlich, konnte vermieden werden. Borussia stieg nicht ab, doch sie qualifizierte sich auch nicht für Uefa-Cup oder Champions League. Einnahmeausfall: rund 20 Millionen Mark.

Dass die Deutsche Bank für Borussia Dortmund dennoch einen Wert von 532 bis 561 Millionen Mark ermittelte, überrascht große Kapitalanleger. Selbst die Fondsgesellschaft Union Invest, die einen auf Sportwerte spezialisierten Aktienfonds verwaltet, ist zurückhaltend. »Wir werden nur minimal einsteigen«, sagt Rolf Drees von der Union Invest. Hauptgrund neben der nach seiner Ansicht zu hohen Bewertung ist eine Besonderheit des Borussia-Dortmund-Anteilsscheins: Es ist eine kastrierte Aktie.

Borussia Dortmund ist wegen Auflagen des Deutschen Fußball-Bundes keine reine Aktiengesellschaft, sondern eine Kommanditgesellschaft auf Aktien (KGaA). Die Komplementärin, die Borussia Dortmund Geschäftsführungs GmbH, führt das Unternehmen und ernennt die Geschäftsleiter. Hinter ihr steht der »Ballspielverein Borussia 09 e. V. Dortmund«. Er ist der wahre Regent. Die Aktionäre der Kommanditgesellschaft dagegen haben fast nichts zu sagen.

»Nach der Gesetzeslage können die Aktionäre«, wie der Börsenprospekt verrät, »über den Aufsichtsrat weder Einfluss nehmen auf personelle noch auf sachliche Entscheidungen betreffend die Geschäftsführung.« Die Kontrolleure können die Chefs des Unternehmens noch nicht einmal für Missmanagement abstrafen: »Auch eine Abberufung von Mitgliedern der Geschäftsleitung aus wichtigem Grund durch den Aufsichtsrat ist ausgeschlossen.«

Vor »erheblichen Risiken« der Dortmund-Aktie warnt auch Carsten Heise. Er ist zwar Borussia-Fan, aber auch Geschäftsführer der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz. Und als solcher sind Fußball-Aktien für ihn ein gefährliches Investment. Der Kurs dieser Papiere schwankt heftig und oft aus nichtigem Anlass. Als Manchester United beispielsweise klarstellte, dass Superstar David Beckham entgegen vieler Gerüchte den Verein nicht verlässt, stieg der Kurs der Aktien innerhalb weniger Tage um mehr als 20 Prozent.

Dennoch ist Manchester United vor allem deshalb eine Erfolgsgeschichte an der Börse, weil es dem Verein gelang, sein Geschäft weit über den Rasenplatz hinaus auszudehnen. Ein Drittel seines Geldes verdient Manchester aus dem Verkauf von über 2000 Fan-Artikeln. Die clevere Vermarktungsstrategie gilt als vorbildlich. Selbst Lebensmittel und Bausparverträge gehören zum Sortiment.

Ein börsennotierter Club »muss ein Unternehmen sein und kein reiner Fußballverein«, sagt Andrew Lockhart, der als Analyst bei der Investmentbank Dresdner Kleinwort Benson Fußballclubs beobachtet. Ihm gefällt besonders, wie Manchester United aus dem Mythos eine Marke gemacht hat. In der Saison 1999/2000 erwirtschaftete »die Geldmaschine« ("Financial Times") einen Gewinn von 58 Millionen Mark.

Davon ist Dortmund weit entfernt. Die Borussia beendete die letzte Saison mit einem Jahresverlust von 1,6 Millionen Mark. »Unser Ziel war es bislang nie«, begründet Präsident Niebaum, »den Jahresüberschuss zu maximieren.«

Künftig aber soll das Geschäft stark ausgeweitet werden. Mit ihrem Reisebüro B.E.S.T., das bislang vor allem Fahrten für Fans und Geschäftsfreunde abwickelt, wollen die Dortmunder ins Touristikgeschäft einsteigen. Unter dem Namen goool.de wird eine eigene Textilmarke aufgebaut, die eines Tages sogar mit eigenen Kollektionen gegen etablierte Unternehmen wie Adidas oder Nike antreten könnte.

Vorsichtiger und wohl auch realistischer schätzt Bernd Hoffmann die Chancen des Unternehmens Borussia Dortmund ein. Hoffmann ist Chef der 150-köpfigen Truppe der Bertelsmann-Tochter Ufa Sports, die unter anderem die Bundesliga-Vereine aus Dortmund, Hamburg und Berlin vermarktet. »Im Kerngeschäft spielt die Musik«, sagt er. Das mit Abstand wichtigste Wachstumspotenzial blieben die Einnahmen aus den Fernsehrechten.

Die sind in den vergangenen Jahren schon stark gestiegen. 1988/89 zahlte RTL noch knapp 40 Millionen Mark für die Übertragungsrechte der Bundesliga. Für die laufende Saison zahlt die Kirch-Gruppe (einschließlich Internet-Rechten) bereits rund 749 Millionen Mark. Unter Experten ist unstrittig, dass die Sender künftig wohl noch mehr zahlen müssen.

»In Deutschland liegen die Fernseheinnahmen bei 60 Prozent des britischen Volumens«, sagt Ufa-Manager Hoffmann, »und auch die Pay-TV-Rechte sind hier zu Lande deutlich unterbezahlt.«

Derzeit vermarktet der Deutsche Fußball-Bund (DFB) die Fernsehrechte an der Bundesliga und dem DFB-Pokal noch pauschal für alle Vereine. Der Bundesgerichtshof hat die zentrale Vermarktung bei Europapokal-Heimspielen bereits für unzulässig erklärt. Wenn diese Rechtsprechung auch auf Bundesliga-Spiele übertragen wird, winken Clubs wie Dortmund deutlich höhere Einnahmen: Sie könnten ihre Spiele dann selbst vermarkten.

Für Vereine wie Unterhaching oder Cottbus dürfte da kaum viel zu holen sein. Wie viel Geld allerdings für die Top-Mannschaften drin ist, können deutsche Vereine in Spanien beobachten: Real Madrid oder der FC Barcelona kassieren für die Pay-TV-Rechte ihrer Heimspiele fast 150 Millionen Mark pro Saison.

Solche Zahlen sind es, die der Borussia-Dortmund-Aktie zumindest ein wenig von dem verschaffen, was für einen erfolgreichen Börsengang unerlässlich ist: Phantasie.

Für Anleger ist das Risiko mit der Fußball-Aktie sicher nicht größer als mit manchem Internet-Wert, hinter dem mitunter nur eine Geschäftsidee steckt, oder mancher Biotech-Aktie, deren Erfolg davon abhängt, ob ein einziges Medikament jemals als Arzneimittel zugelassen wird. Aber geringer ist das Risiko eben auch nicht.

Immerhin werden die Aktionäre im Börsenprospekt für die Dortmund-Aktie schon mal gewarnt: »Insbesondere bei einem Abstieg des Vereins aus der Bundesliga können Anleger einen großen Teil ihrer Investition verlieren.« HERMANN BOTT,

DIETMAR HAWRANEK

* Am 28. November 1999 beim Spiel Borussia Dortmund gegen denMSV Duisburg (2:2).* Mit Ehefrau Victoria.

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