Geldpolitik in der Krise Die Angst der Banker vor dem Sturm

Die Macht von Zentralbankern gilt als riesig. Das macht sie unbeliebt: bei Donald Trump und bei Deutschlands vermeintlich "enteigneten Sparern". In Wahrheit sind die Waffen von EZB und Fed längst stumpf geworden.

EZB-Zentrale in Frankfurt am Main: Sind die Banker, die hier sitzen, wirklich Herrscher über Kurse, Zinsen und Konjunktur?
Thomas Lohnes/ Getty Images

EZB-Zentrale in Frankfurt am Main: Sind die Banker, die hier sitzen, wirklich Herrscher über Kurse, Zinsen und Konjunktur?

Eine Kolumne


Das wichtigste Notenbanker-Treffen der Welt begann in diesem Jahr mit einem düsteren Titel: Riders on the Storm. So hatten die beiden kalifornischen Ökonomen Alan Taylor und Òscar Jordà ihren Vortrag genannt, nach einem alten Song der Rockband The Doors.

Es ist eine Anspielung auf den Zustand der Wirtschaft und ihrer zentralen Akteure. "Wir sind in diese Welt hineingeworfen wie ein Hund ohne Knochen", so heißt es in dem Lied. Menschen bleibt nichts anderes übrig, als den Sturm zu reiten - wir müssen die Naturgewalten akzeptieren, wie sie eben sind.

Zum Autor
  • Roland Bäge
    Henrik Müller ist Professor für wirtschaftspolitischen Journalismus an der Technischen Universität Dortmund. Zuvor arbeitete der promovierte Volkswirt als Vizechefredakteur des manager magazin. Außerdem ist Müller Autor zahlreicher Bücher zu wirtschafts- und währungspolitischen Themen. Für SPIEGEL ONLINE gibt er jede Woche einen pointierten Ausblick auf die wichtigsten Wirtschaftsereignisse der Woche.

Ganz so lyrisch geht es dann doch nicht zu in dem Papier (Pdf), das die beiden Ökonomen Ende August beim Notenbanker-Treffen in der US-Ortschaft Jackson Hole vorstellten. Aber als Metapher passt der Doors-Titel ziemlich gut auf die geldpolitische Gegenwart. In einer wildgewordenen Welt sind die Notenbanker keine allmächtigen Zampanos (mehr). Letztlich können sie nur den großen Strömungen folgen, die das Weltgeschehen bestimmen.

In der wirtschaftspolitischen Debatte allerdings dominiert immer noch ein anderes Narrativ: Danach sind Notenbanker Herrscher über Kurse, Zinsen und Konjunktur - und entscheiden damit über Wohl und Wehe ganzer Volkswirtschaften. Deshalb starren die Börsen-Investoren auf die großen Notenbanken. Deshalb traut US-Präsident Donald Trump der Federal Reserve Bank zu, mit Zinssenkungen die US-Konjunktur am Laufen zu halten - und lässt kaum einen Tweet aus, eben dies zu fordern. Deshalb hat sich in der Bundesrepublik die Haltung verfestigt, die Europäische Zentralbank (EZB) "enteigne deutsche Sparer" mit ihren Niedrigstzinsen.

Das alles ist maßlos übertrieben. Die Notenbanken sind keine Masters of the Universe, sondern - bestenfalls - Riders on the Storm.

Machtlos gegen politische Störfaktoren

Donnerstag wird der scheidende EZB-Chef Mario Draghi wohl eine abermalige Lockerung des geldpolitischen Kurses verkünden. Zur Debatte stehen Veränderungen bei den Konditionen der Gebühren auf Bankguthaben bei der EZB ("negative Einlagezinsen") sowie ein weiteres längerfristiges Liquiditätsprogramm für den Bankensektor. Womöglich wird Draghi auch erneute Wertpapierkäufe ankündigen, nachdem die Euro-Notenbanken in den vergangenen Jahren bereits Papiere im Wert von 2,6 Billionen Euro aufgekauft haben.

Was soll das? Bei einem Blick auf die Zahlen stellt sich die Frage, welchen Effekt weitere expansive Maßnahmen überhaupt haben können. Die Zinsen sind bereits extrem niedrig; im Schnitt des Eurogebiets liegen die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen knapp über null; deutsche Anleihen werden sogar zu negativen Sätzen gehandelt. Noch niedriger geht's kaum.

Es ist auch nicht so, dass dringend die Kreditvergabe im Eurogebiet ankurbelt werden müsste. Banken verleihen ordentlich Geld an Unternehmen und Privatbürger: Im ersten Halbjahr 2019 legte die Kreditvergabe mit einer Rate von vier Prozent zu, zu Zinsen von im Schnitt unter zwei Prozent.

Trügerische Idylle? Fed-Chef Jerome Powell und sein britischer Zentralbank-Kollege Mark Carney in Jackson Hole
REUTERS

Trügerische Idylle? Fed-Chef Jerome Powell und sein britischer Zentralbank-Kollege Mark Carney in Jackson Hole

Dies sind keine dramatischen Zahlen. Anders als in den Jahren der akuten Eurokrise, als die Banken ihre Kreditbestände immer weiter herunterfuhren, können Unternehmen Investitionen seit einigen Jahren wieder finanzieren.

Es stimmt schon: International schwächt sich die Konjunktur ab. Insbesondere Deutschlands Industrie leidet unter schwachen Auftragseingängen (Montag gibt's neue Zahlen zum deutschen Export), während die Autoindustrie in einem tiefgreifenden Umbauprozess steckt (achten Sie auf die Internationale Automobilausstellung ab Dienstag). Der Brexit und der Handelskrieg drücken als große politische Unsicherheitsfaktoren auf die Wirtschaft. Unternehmen reagieren darauf, streichen Investitionspläne zusammen und stellen nur noch verhalten Personal ein.

Früher begannen Notenbanken im Abschwung damit, die Zinsen zu senken. Doch dieses Mal sind die Zinsen bereits im Keller, und die Notenbanken sitzen auf riesigen Wertpapierbeständen. Was weitere Maßnahmen bringen könnten, ist unklar. Zumal der Abschwung ja nicht zuletzt das Resultat politischer Verwerfungen in London, Washington und Peking ist - von Ereignissen also, gegen die die Notenbanken wenig ausrichten können.

Und jetzt? Ein Währungskrieg?

Warum also steuert die EZB auf eine weitere Lockerungsrunde zu? Ich sehe vor allem drei Gründe:

  • Erstens, die EZB versucht, eine Aufwertung des Euro zu vermeiden. Die US-Notenbank Fed dürfte die Zinsen in den kommenden Monaten weiter senken (sie hat noch etwas Spielraum, der kurzfristige Zins liegt in den USA knapp über zwei Prozent). Sinkende US-Zinsen bedeuten aber, dass der Dollar gegenüber anderen Währungen tendenziell schwächer wird, was wiederum den für die Eurozone so wichtigen Export zusätzlich belasten würde. Das versucht die EZB zu verhindern. Allerdings ist eine wechselkursmotivierte Geldpolitik für eine große Volkswirtschaft wie die Eurozone ziemlich risikoreich: Das Szenario eines ausgewachsenen Währungskriegs rückt näher.
  • Zweitens, die EZB signalisiert den Mitgliedstaaten, dass sie mehr Geld ausgeben sollen. Gerade Länder wie Deutschland und die Niederlande, die satte Haushaltsüberschüsse fahren und nur moderat verschuldet sind, sollen in der Finanzpolitik umsteuern und Geld auf Pump ausgeben, um die schwächelnde Konjunktur zu stützen (achten Sie ab Dienstag auf die Etatdebatte im Bundestag). Entsprechend hat sich auch die künftige EZB-Chefin Christine Lagarde dieser Tage vor dem Europäischen Parlament geäußert. Die Eurobank, so sieht es aus, schreitet zu weiteren Lockerungsübungen, um die Eurostaaten davon zu überzeugen, dass die Zinsen für die absehbare Zukunft niedrig bleiben werden. Übermäßige Sparsamkeit ist unter diesen Bedingungen keine vernünftige Strategie.
  • Drittens, die EZB versucht die Illusion aufrechtzuerhalten, sie könne überhaupt irgendetwas Wirksames tun. Das Dilemma der Notenbanken besteht darin, dass sie nicht offen zugeben können, wie sehr ihre einstige Macht gelitten hat. Denn ihren Einfluss üben sie mehr und mehr durch Beschwörungen der Märkte aus (im Jargon "Forward Guidance" genannt). Seit der Finanzkrise haben sie ihr kommunikatives Instrumentarium massiv ausgeweitet. Das funktioniert aber nur, wenn alle Welt glaubt, die Notenbanken seien noch Herren des Geschehens. Um glaubwürdig kommunizieren zu können, müssen sie ihre Worte gelegentlich mit konkreten Maßnahmen untermauern, selbst wenn die nur begrenzte materielle Wirkung entfalten. Notenbanker gerieren sich als Sturmbeschwörer, selbst wenn sie in Wahrheit bloß Riders on the Storm sind.

Zentralbanker als Sturmversteher

"Um durch die stürmischen Gewässer der Wirtschaft navigieren zu können, braucht es ein gutes Verständnis der aktuellen Strömungen genauso wie der tieferen, aber mächtigen globalen Störungen", formulieren die Ökonomen Taylor und Jordà in ihrem eingangs erwähnten Papier. Diese zugrundeliegende Dynamik läuft zu einem großen Teil unabhängig von den Notenbanken ab.

Seit Jahrzehnten gehen in den großen Volkswirtschaften die Wachstumsraten zurück; parallel dazu sinken die langfristigen Zinsen. Auch die Inflationsraten sind niedrig. Die Ursachen für diese synchronen Entwicklungen dürften im Zusammenspiel aus Demografie, Globalisierung und Digitalisierung liegen. Und weil die großen Volkswirtschaften über Finanz- und Gütermärkte eng miteinander verflochten sind, kann keine einzelne Notenbank unabhängig von den anderen agieren, weshalb die westlichen Geldbehörden alle einen ähnlichen Kurs steuern. Es bleibt ihnen wenig anderes übrig, wie Taylor und Jordà zeigen.

Natürlich sind Notenbanken nicht irrelevant geworden. Aber sie sind längst keine quasi allmächtigen Institutionen mehr. In den Jahren der akuten Finanzkrise sind ihre Instrumente stumpf geworden. Das bedeutet auch: Man kann sie nicht mehr für alles verantwortlich machen - weder für die lahmende Konjunktur noch für niedrige Inflationsraten noch für die extrem niedrigen Zinsen.

Die wichtigsten Wirtschaftsereignisse der bevorstehenden Woche
Montag

London - Take a break - Premier und Königin schicken das britische Unterhaus mitten im Brexit-Chaos in Zwangspause.

Wiesbaden - Deutsche Stärke, deutsche Schwäche - Das Statistische Bundesamt legt neue Zahlen zu Exporten im Juli vor.

Dienstag

Berlin - Die Farbe des Geldes - Der Bundestag beginnt seine Debatte über den Etatentwurf 2020 mit einer Aussprache über die Finanzpolitik allgemein.

Frankfurt - Nach dem Diesel - Beginn der Internationalen Automobil-Ausstellung (IAA). Am ersten Tag stehen präsentieren sich die großen Hersteller zunächst Pressevertretern.

Peking - Chinesische Preise - Das chinesische Statistikamt berichtet von der Inflation im August.

Mittwoch

Berlin - Was nun, Frau Merkel? - In der Haushaltsdebatte schreitet der Bundestag zur Generalkritik an der Bundeskanzlerin im Zuge der Debatte über den Etat des Kanzleramts.

Donnerstag

Frankfurt - Lockerungsübungen - Der Rat der Europäischen Zentralbank entscheidet über den weiteren Kurs der Geldpolitik. Danach erklärt Präsident Draghi die Entscheidungen vor der Presse.

Washington - US-Inflation - Neue Zahlen zum Anstieg der Verbraucherpreise. Die Börsen werden genau hinschauen, weil davon abhängt, wie schnell die Fed die Zinsen senkt.

Münster - Köln, autofrei? - Das Oberverwaltungsgericht NRW verhandelt eine Klage der Deutschen Umwelthilfe zu einem Diesel-Fahrverbot in Köln.

Freitag

Helsinki - Euro in Finnland - Ausnahmsweise tagt die Eurogruppe, gewissermaßen die Wirtschaftsregierung des Währungsgebiets, außerhalb von Brüssel.

Houston - Joe und die anderen - Vorwahlkampf: Die US-Demokraten zelebrieren die dritte Runde der TV-Debatten. Das Feld ist auf zehn Bewerber geschrumpft. In den Umfragen führen: Ex-US-Vizepräsident Joe Biden, die Senatoren Bernie Sanders, Elizabeth Warren und Kamala Harris (die einzige, die noch nicht im Rentenalter ist).

Wie funktioniert die Civey-Methodik?
Das Meinungsforschungsinstitut Civey arbeitet mit einem mehrstufigen vollautomatisierten Verfahren. Alle repräsentativen Echtzeitumfragen werden in einem deutschlandweiten Netzwerk aus mehr als 20.000 Websites ausgespielt ("Riversampling"), es werden also nicht nur Nutzer von SPIEGEL ONLINE befragt. Jeder kann online an den Befragungen teilnehmen und wird mit seinen Antworten im repräsentativen Ergebnis berücksichtigt, sofern er sich registriert hat. Aus diesen Nutzern zieht Civey eine quotierte Stichprobe, die sicherstellt, dass sie beispielsweise in den Merkmalen Alter, Geschlecht und Bevölkerungsdichte der Grundgesamtheit entspricht. In einem dritten Schritt werden die Ergebnisse schließlich nach weiteren soziodemografischen Faktoren und Wertehaltungen der Abstimmenden gewichtet, um Verzerrungen zu korrigieren und Manipulationen zu verhindern. Weitere Informationen hierzu finden Sie auch in den Civey FAQ.
Warum ist eine Registrierung nötig?
Die Registrierung hilft dabei, die Antworten zu gewichten, und ermöglicht so ein Ergebnis für die Umfragen, das für die Wahlbevölkerung in Deutschland repräsentativ ist. Jeder Teilnehmer wird dabei nach seinem Geschlecht, Geburtsjahr und Wohnort gefragt. Danach kann jeder seine Meinung auch in weiteren Umfragen zu unterschiedlichen Themen abgeben.
Wie werden die Ergebnisse repräsentativ?
Die Antwort jedes Teilnehmers wird so gewichtet, dass das Resultat einer Umfrage für die Grundgesamtheit repräsentativ ist. Bei der Sonntagsfrage und beim Regierungsmonitor umfasst diese Grundgesamtheit die wahlberechtigte Bevölkerung in Deutschland. Die Gewichtung geschieht vollautomatisiert auf Basis der persönlichen Angaben bei der Registrierung sowie der Historie früherer Antworten eines Nutzers. Weitere Details zur Methodik stehen im Civey-Whitepaper.
Erreicht man online überhaupt genügend Teilnehmer?
Meinungsumfragen werden in der Regel telefonisch oder online durchgeführt. Für die Aussagekraft der Ergebnisse ist entscheidend, wie viele Menschen erreicht werden können und wie viele sich tatsächlich an einer Umfrage beteiligen, wenn sie angesprochen werden. Internetanschlüsse und Festnetzanschlüsse sind in Deutschland derzeit etwa gleich weit verbreitet - bei jeweils rund 90 Prozent der Haushalte, Mobiltelefone bei sogar 95 Prozent. Die Teilnahmebereitschaft liegt bei allen Methoden im einstelligen Prozentbereich, besonders niedrig schätzen Experten sie für Telefonumfragen ein.
Es gibt also bei beiden Methoden eine Gruppe von Personen, die nicht erreicht werden kann, weil sie entweder keinen Anschluss an das jeweilige Netz hat oder sich nicht an der Umfrage beteiligen möchte. Deshalb müssen für ein aussagekräftiges Ergebnis immer sehr viele Menschen angesprochen werden. Civey-Umfragen sind derzeit neben SPIEGEL ONLINE in mehr als 20.000 andere Webseiten eingebunden, darunter auch unterschiedliche Medien. So wird gewährleistet, dass möglichst alle Bevölkerungsgruppen gut erreicht werden können.
Woran erkenne ich die Güte eines Ergebnisses?
Bis das Ergebnis einer Umfrage repräsentativ wird, müssen ausreichend viele unterschiedliche Menschen daran teilnehmen. Ob das bereits gelungen ist, macht Civey transparent, indem zu jedem Umfrageergebnis eine statistische Fehlerwahrscheinlichkeit angegeben wird. Auch die Zahl der Teilnehmer und die Befragungszeit werden für jede Umfrage veröffentlicht.
Was bedeutet es, wenn sich die farbigen Bereiche in den Grafiken überschneiden?
In unseren Grafiken ist der statistische Fehler als farbiges Intervall dargestellt. Dieses Intervall zeigt jeweils, mit welcher Unsicherheit ein Umfragewert verbunden ist. Zum Beispiel kann man bei der Sonntagsfrage nicht exakt sagen, wie viel Prozent eine Partei bei einer Wahl bekommen würde, jedoch aber ein Intervall angeben, in dem das Ergebnis mit hoher Wahrscheinlichkeit liegen wird. Überschneiden sich die Intervalle von zwei Umfragewerten, dann können streng genommen keine Aussagen über die Differenz getroffen werden. Bei der Sonntagsfrage heißt das: Liegen die Umfragewerte zweier Parteien so nah beieinander, dass sich ihre Fehlerintervalle überlappen, lässt sich daraus nicht ableiten, welche von beiden aktuell bei der Wahl besser abschneiden würde.
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ned divine 08.09.2019
1. Was bitte heisst bei Deutschlands vermeintlich "enteigneten Sparern"??
Selbstverständlich werden sie gerade massenhaft enteignet, nur vielen ist es noch nicht wirklich aufgefallen. Das ist das Problem und wem es aufgefallen ist, der hat, sofern er kann bereits die Reissleine und vor allem Konsequenzen gezogen. Und nicht alle können/ wollen sich in Betongod flüchten oder sich vershulden nur um statt 100 am Ende der bank nur noch 98 Euro zurückzahlen zu müssen. Das ist alles Irrsinn, eine weitere Enteignung entsteht durch die ausufernden Mieten, auch dagegen wird nichts unternommen. Solche Propaganda Artikel sind durch wen bitte in Auftrag gegeben worden und dann noch als oberste Headline.... Schon klar!! Schönen Sonntag!
zudummzumzum 08.09.2019
2. Gute Beschreibung.
Eine Ära neigt sich dem Ende zu: 40 Jahre lang bestand die Wirtschaftspolitik daraus, irgendwelche steuerlichen Anreize für das Eine oder Andere zu setzen, ohne aber tatsächlich politisch zu führen. So richtig funtkioniert hat das ja wohl nicht, wie man in Deutschland an der Energiewende, dem Zustand der Bahnen, dem Niedergang der Industrie, dem Ausstieg aus fossiler und Atomenergie, sieht. Man hat sich längst daran gewöhnt, dass der Wirtschaftsminister irgendwo zwischen "lame duck" und Grüßaugust angesiedelt ist. Davon müssen wir Abstand nehmen, die EZB kann diese Lücke nicht füllen. Das kommt dem Versuch gleich, ein Auto zu steuern, indem man an der Tankstelle mit der Zapfpistole das Auto steuern kann. Aber ich glaube nicht, dass unsere Politik die Kurve kriegt. Am Ende steht dann irgendwann doch wieder die Erkenntnis, dass man Geld nicht essen kann, weil der kaufkräftige Gegenwert des Geldes fehlt. Den Bankern kann das egal sein, die schieben weiter die Milliarden sinnlos hin und her.
TS_Alien 08.09.2019
3.
Vom welchen tiefgreifenden Veranderungen in der Automobilindustrie wird immer gesprochen? Das E-Auto ist ein Nischenprodukt und wird eines bleiben. Die Verbrennungsmotoren werden noch in Jahrzehnten den Markt beherrschen. Gerade mit der Zylinderabschaltung sind in letzter Zeit große Fortschritte gemacht worden. Eventuell ergibt sich ein Durchbruch bei der Brennstoffzelle. Aber auch das ist eine Verbrennung. Für die Umwelt würde es viel bringen, auch für die Verkehrssicherheit, wenn absurd schwere PKWs verboten werden. Daran haben auch die Akkus ihren Anteil. Aber nicht nur. Ich könnte mir vorstellen, dass schwere PKWs eine Geschwindigkeitsbeschränkung auferlegt bekommen. Der Umwelt wäre auch geholfen, wenn die Fahrzeuge nach ihrem realen Verbrauch im Alltag eingestuft werden. Der Gesetzgeber sollte sich eine Formel ausdenken, die zusätzlich den Verbrauch bei 50 %, 75 % und 100 % der Höchstgeschwindigkeit berücksichtigt. Früher war eine drohende Rezession tatsächlich für das eine oder andere Land gefährlich. Heute ist die Wirtschaft in vielen Ländern viel breiter aufgestellt. Da wird so schnell keine Massenarbeitslosigkeit auftreten. In Europa dürfte GB noch die meisten Probleme für die Zukunft haben. Bis auf die Finanzindustrie gibt es dort wenig. Das wirtschaftliche Elend ist in vielen Gegenden GBs seit Jahren zu sehen.
eckawol 08.09.2019
4. Zinsen als Regulativ
haben aufgrund der aktuellen Zinspolitik ihre Rolle verloren: Nullzinsen oder Minuszinsen "heizen" per se nicht die Kreditnachfrage, den Investitionen bedürfen der Untersetzung durch Erwartungen , dass sich eine Investition lohnen wird. Konsumenten werden trotz billigen Geldes nicht mehr konsumieren, wenn z.B. die Ersatz-Anschaffung von Gütern noch nicht notwendig ist ( z.B. die Wasch- oder Spülmaschine, der Fernseher, das Auto) , weil qualitativ in Ordnung.Es ist also ein Irrtum, durch billiges Geld inflationssteigernde Nachfrage zu erzeugen. Banken mit Strafzinsen für ihre hohen Einlagen bei der Zentralbank zu "bestrafen" wird nicht zu erhöhten Kreditvergaben führen, wenn sie absehen können, dass der Schuldner die Kreditlast nicht tragen kann und somit die Banken sehenden Auges sich Wertberichtigungen einholen, wofür sie von BAFIN und Finanzministerium Vorwürfe einholen , dass sie nicht ausreichend die Kreditwürdigkeit der Kunden geprüft haben . Und schließlich : Inflation entsteht nur, wenn die Nachfrage nach Gütern, die Produktionskapazitäten der Hersteller überlastet; davon ist nichts zu sehen. Also: Billiges Geld muß nicht inflationtreibend wirken. Die EZB muß deshalb ihre Sichtweise der Geldpolitik überprüfen und an die Realitäten anpassen.
fluxus08 08.09.2019
5. Liest man einen Artikel von Herrn Müller,
kennt man alle anderen: "Übermäßige Sparsamkeit ist unter diesen Bedingungen keine vernünftige Strategie". Wo, Herr Müller, hat die Bundesregierung im letzten Jahrzehnt denn gespart? Die Milliardengewinne wurden mit beiden Händen ausgegeben, wobei die Ausgaben des Wohlfahrtstaates explodieren und zukunftsfähige Ausgaben in Technologie und Infrastruktur auf der Strecke blieben. Jetzt, da nach 10 Jahren Boom in der Zukunft die Geldströme nicht mehr zur Verfügung stehen, soll also nicht vordergründig gespart werden, sondern künftige Generationen mit weiteren Billionenschulden eingedeckt werden? Was für eine einfältige Sichtweise.........
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