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Übernahmekandidaten: Wer in Gefahr ist

Foto: Mark Lennihan/ AP

Attacke gegen Konzerne Börsenprofis wetten auf Übernahmen in Deutschland

Drei Billionen Dollar - diese gigantische Summe geben Firmen weltweit für Übernahmen aus, schätzen Experten. Auch in Deutschland wird jetzt spekuliert: Ist Hochtief erst der Anfang? Welches Unternehmen könnte noch attackiert werden? Erste Namen kursieren bereits, darunter große Dax-Konzerne.

Hamburg - Die Dax-Firmen Merck   und Beiersdorf   sowie der Stahlkonzern Salzgitter   und das Pharmaunternehmen Stada   haben etwas gemeinsam. Glaubt man Experten, dann handelt es sich bei den Vieren um die derzeit heißesten Übernahmekandidaten am deutschen Aktienmarkt. Und weitere Namen kursieren: K+S  , Infineon  , MAN  , um nur einige Beispiel aus der ersten Reihe zu nennen.

Nur Spekulation? Oder ist an den Gerüchten etwas dran?

Tatsächlich deutet einiges darauf hin, dass eines dieser Unternehmen in nächster Zeit seine Unabhängigkeit verlieren dürfte. Das wachsende Kaufinteresse etwa. In der Wirtschaftskrise war der Markt für Unternehmensübernahmen und Fusionen, im Fachjargon Mergers & Acquisitions oder M&A genannt, noch eingebrochen - doch nun dürfte das Geschäft bald wieder kräftig anziehen. Viele Firmen, die sich für Übernahmen interessieren, verfügen dank des Aufschwungs über reichlich Liquidität. Gleichzeitig gehen die Banken freigiebiger mit Krediten um. Und die Zinsen dafür verharren nach wie vor auf niedrigem Niveau.

Hinzu kommt, dass internationale Käufer vom vergleichsweise günstigen Euro-Kurs   profitiieren, erläutert Mislav Matejka, Stratege bei JP Morgan Cazenove. Mit jedem Prozentpunkt, den die Gemeinschaftswährung gegenüber dem Dollar an Wert verliert, sinkt auch der Preis, den ein global agierender Investor für eine Übernahme auf dem alten Kontinent zahlen muss.

Experten sagen ein Drei-Billionen-Dollar-Geschäft voraus

Die Folge: Viele Firmenlenker geraten in Kauflaune. Laut einer Umfrage der Boston Consulting Group (BCG) unter 180 europäischen Konzernbossen plant jedes sechste Unternehmen im kommenden Jahr einen signifikanten Neuerwerb. Und das Zentrum für Europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) hat zusammen mit dem Informationsdienstleister Bureau van Dijk (BvD) herausgefunden, dass vor allem bei russischen und indischen Unternehmen das Interesse an Übernahmen in Europa steigt. Im Fokus, so die Forscher, stehen Investmenthäuser und Banken sowie Chemie- und Maschinenbaufirmen.

Da passt auch das Ergebnis einer Studie von Thomson Reuters und der Beratungsgesellschaft Freeman Consulting Services ins Bild. Die befragten 150 Entscheidungsträger aus Unternehmen weltweit erwarten für das globale M&A-Geschäft im kommenden Jahr ein Wachstum um 36 Prozent. Der Markt hätte dann ein Volumen von mehr als drei Billionen Dollar und wäre größer als im Jahr 2008 (2,7 Billionen Dollar).

Es dürfte also nicht mehr lange dauern, bis es erneut ein deutsches Unternehmen trifft. Aber welches? Wer bekommt als nächstes eine Übernahmeofferte - und gerät dann möglicherweise in einen Abwehrkampf, wie ihn derzeit der Baukonzern Hochtief   gegen die spanische ACS Gruppe führt?

"Entscheidend für die Attraktivität als Übernahmekandidat ist, ob eine Firma strategisch in die Pläne des Interessenten passt", erläutert Oliver Räuscher, M&A-Experte bei der Strategieberatung Roland Berger. "Im zweiten Schritt geht der Blick auf die Unternehmensbewertung, die relativ günstig sein sollte." Mit anderen Worten: erst der Inhalt, dann der Preis.

Wie die Konzernbosse geeignete Kandidaten ausfindig machen

Günstig kann ein Unternehmen laut Räuscher zum einen im Vergleich zu Konkurrenten der gleichen Branche sein. Es bestehe aber auch die Möglichkeit, dass ein ganzer Wirtschaftszweig unterbewertet ist. Um das herauszufinden, müssen bestimmte Kennzahlen genau unter die Lupe genommen werden: etwa Cash-Bestände, Verbindlichkeiten, Gewinne und Marktkapitalisierungen.

"Ein dickes Cash-Polster beim Übernahmekandidaten ist oft reizvoll, denn als Käufer kann man sich dort gleich bedienen und einen Teil seiner Ausgaben ausgleichen", sagt Räuscher. Gleiches gilt nach Einschätzung des Fachmanns für andere Assets, wie zum Beispiel wertvolle Tochtergesellschaften. Erwerber könnten diese veräußern und den effektiven Kaufpreis dadurch reduzieren.

"In der Theorie gibt der Kurs einer Aktie den inneren Wert eines Unternehmens an", sagt Räuscher. "In der Praxis ist das aber nicht immer so."

Spekulationen heizen die Kurse an

Wie sollte es auch? Um fünf bis zehn Prozent schwanken die Aktienkurse selbst etablierter Dax-Werte mitunter an einem einzigen Tag. Schwer vorstellbar, dass sich der tatsächliche Wert des Unternehmens ebenfalls so kurzfristig verändert. Gerade Übernahmespekulationen sind es oft, die die Phantasie der Anleger und damit auch die Kurse zu beflügeln.

Beispiel MAN: Vor wenigen Wochen, am Montag, den 15. November, schoss die Aktie zeitweise um mehr als acht Prozent in die Höhe. Am Sonntag zuvor war das Gerücht aufgekommen, Volkswagen wolle sich den Lkw-Bauer über seine Tochter Scania einverleiben.

Ähnlich erging es im August dem Düngemittelhersteller K+S. Unmittelbar nachdem der australische Bergbaukonzern BHP für den kanadischen K+S-Konkurrenten Potash eine 39-Milliarden-Dollar-Offerte abgegeben hatte, sprang die Fusionsphantasie offenbar auch auf deutsche Anleger über. Das K+S-Papier gewann noch am gleichen Tag 5,7 Prozent. Experten halten das Kasseler Unternehmen allerdings für zu klein, als das es für global agierende Player attraktiv sein könnte.

Manche Bosse wiegeln ab: "Wer sollte uns kaufen?"

Auch der Chipproduzent Infineon, ebenfalls im Dax   notiert, steht an der Börse regelmäßig im Verdacht, über kurz oder lang seine Eigenständigkeit zu verlieren. Die Gründe sind vor allem ein nach schweren Zeiten wieder boomendes Geschäft sowie eine prall gefüllte Kasse. Unternehmenschef Peter Bauer wiegelt zwar ab: "In unserer Nische sind alle kleiner", sagte er kürzlich vor Journalisten in Frankfurt. "Wer also sollte uns kaufen?"

Doch gerät ein Unternehmen erst ins Gespräch, so hat das direkte Auswirkungen auf den Aktienkurs. Und wer früh von solchen Spekulationen weiß, kann an der Börse bares Geld verdienen.

Die Investmentbank JP Morgan (JPM) hat deshalb schon 2007 ihr "JPM Takeover Screening Tool" entwickelt. Darin trifft JPM eine Reihe von Annahmen darüber, was einen guten Übernahmekandidaten ausmacht. Die "inefficient management hypothesis" etwa ist eine dieser Annahmen. Demnach geraten Firmen ins Visier von Investoren, wenn sie schlecht geführt werden. Der Käufer, so die These, könnte mit besserem Management mehr aus der Gesellschaft herausholen. Auch die Möglichkeit einer Unterbewertung ziehen die JPM-Experten ins Kalkül.

Monat für Monat erstellt die US-Bank auf diese Weise eine Liste mit den rund 20 heißesten Übernahmekandidaten in Kontinentaleuropa und Großbritannien. Dominiert wird das Ranking zurzeit vor allem von Unternehmen aus der Schweiz und Skandinavien. Doch auch deutsche Konzerne befinden sich auf der Liste. Die Namen, die in den vergangenen Monaten am häufigsten zu lesen waren: Salzgitter, Merck und Beiersdorf.

Die Analysten von JPM sind indes nicht die einzigen, die sich dem Thema mit System nähern. Auch bei der französischen Großbank Société Générale   wird regelmäßig ein Index mit Übernahmekandidaten berechnet, in den Anleger per Zertifikat auch investieren können. Für den M&A-Index werden laut Société Générale regelmäßig 1400 europäische Aktien untersucht. Auswahlkriterien sind das Kurs-Gewinn-Verhältnis, die Eigenkapitalrendite, die Höhe der Umsätze sowie die Gewinnentwicklung der Unternehmen.

Ein hoher Streubesitz kann hilfreich sein - muss aber nicht

23 Aktien befinden sich derzeit in dem Portfolio, das erst vor wenigen Wochen sein jährliches Update erfuhr. Aus Deutschland dabei: wiederum die Merck KGaA sowie der Pharmakonzern Stada mit Sitz im hessischen Bad Vilbel. Dessen Kurs hat seit Anfang Oktober schon um etwa 20 Prozent zugelegt, was die Société Générale auf Übernahmespekulationen zurückführt. Analysten bestätigen das. Neben dem überdurchschnittlichen Marktwachstum und dem erfolgreich laufenden Restrukturierungsprogramm erscheinen vor allem die Bewertungsrelationen von Stada attraktiv, heißt es da. Der Konzern bleibe ein latenter Übernahmekandidat.

Eine Frage allerdings darf man nicht außer Acht lassen: Gibt es überhaupt genug Aktien, die erworben werden können? Schließlich bringt es nichts, wenn sich Firmen weitgehend in Familienhand befinden - und die Eigentümer nicht verkaufen wollen.

Hilfreich kann ein hoher Streubesitz sein: Je mehr Aktien im freien Handel sind, desto mehr potentielle Verkäufer gibt. Allerdings ist es nicht immer so einfach, erläutert Alexander Roos, M&A-Experte bei der Boston Consulting Group. "Ein hoher Streubesitz hat nicht nur Vorteile." Laut Roos kann es für einen Investor mit Übernahmeambitionen durchaus besser sein, wenn er nur mit wenigen wichtigen Blockaktionären verhandeln muss. Ein Anschleichen sei in einer solchen Konstellation geräuschloser möglich, so der Experte.

Eine Industriellenfamilie mit Tradition

Und was bedeutet das für die genannten Beispiele?

  • Bei Stada und Salzgitter bieten sich auf den ersten Blick recht einladende Relationen. Der Stahlkonzern verfügt lediglich über zwei Großaktionäre, 65 Prozent der Anteile sind auf dem freien Markt. Und bei dem Arzneimittelhersteller kommt laut Finanzinformationsdienst Bloomberg kein einziger Anleger auf mehr als fünf Prozent der Anteile.
  • Anders dagegen ist die Lage bei Beiersdorf: Laut Bloomberg halten die Maxingvest AG sowie Beiersdorf selbst zusammen 60 Prozent der Anteile. Damit wäre wohl eine ordentliche Blockade errichtet. Ausgeschlossen ist jedoch nichts, sagen Insider.
  • Noch sicherer steht die Merck KGaA da: 70 Prozent des Gesamtkapitals hält mittelbar die Familie Merck, lediglich 30 Prozent können über Aktien an der Börse gehandelt werden. Und selbst dort sind die Claims zum Großteil abgesteckt: Laut Bloomberg haben sieben Aktionäre das frei handelbare Aktienkapital zu einem großen Teil unter sich aufgeteilt.

    Insider vermuten daher, dass bei dem Chemiekonzern selbst die größte Überredungskunst nicht zum Ziel führt. Merck hat seine Anfänge im 17. Jahrhundert, gegründet durch die gleichnamige Industriellenfamilie. Noch heute, so heißt es, findet sich in der Darmstädter Zentrale kaum ein Konferenzraum, in dem nicht deren Stammbaum hinge. Kaum vorstellbar, dass die Familie diese Tradition ohne Not aufgeben würde.