S.P.O.N. - Die Spur des Geldes Deutschland braucht die Inflation
Reichstag in Berlin: Inflationsdebatte erstaunlich platt
Foto: dapdEin Italiener übernimmt die Führung der Notenbank und kündigt ein Aufkaufprogramm von Staatsanleihen an. Die orthodoxen Kritiker der Bundesbank dampfen vor Wut. Zeitungen warnen vor der großen Inflation. Diesen Donnerstag wird entschieden, und es sieht ganz danach aus, als würde sich Draghi durchsetzen.
Die Anti-Inflationstrommler warnten schon 2007, als die Europäische Zentralbank zum ersten Mal eingriff, um die Märkte zu stabilisieren. Dann warnten sie erneut, nachdem die Zinsen auf 1,0 Prozent gefallen waren. Sie warnten, als die EZB ihr erstes Aufkaufprogramm für Anleihen beschloss und dann wieder, als sie den Banken billiges Drei-Jahresgeld ohne Begrenzung zur Verfügung stellte. Sie warnten, als man den Refinanzierungszins auf 0,75 Prozent senkte, und jetzt warnen sie lauter denn je.
Mich erstaunt die Plattheit der Inflationsdebatte immer wieder. Die Theorie des Monetarismus besagt, dass eine erhöhte Geldmenge höhere Inflation verursacht. Doch das stimmt schon seit mehreren Jahrzehnten nicht mehr. Dennoch hält sich die monetaristische Sichtweise hartnäckig. In Japan ist die Geldmenge in den neunziger Jahren stetig gewachsen, doch es gab keine Inflation sondern eine Deflation. Die westlichen Notenbanken pumpen schon seit über fünf Jahren Geld in das System, und trotzdem kommt unten keine Inflation heraus. Mit simpler Hydraulik kann man den Inflationsmechanismus in einer Welt mit über-dominanten Finanzmärkten nicht mehr erklären. Milton Friedmans Monetarismus ist nicht gescheitert, weil er falsch war, sondern weil sich die Welt geändert hat.
Auch in den USA gibt es solche Debatten, nur gibt es dort ein paar mehr Leute in den Notenbanken, in den Universitäten und auch in den Medien, die dagegen halten. Die intelligenteren unter den Hardlinern hier in Europa geben zumindest taktisch zu, dass jetzt kurz- und mittelfristig tatsächlich keine Inflation droht, sondern erst langfristig, wenn sich die Weltwirtschaft vollständig von der Krise erholt hat. Aber hier bewegen sie sich von ihrer eigenen Theorie weg. Denn die behauptet schließlich, dass es einen mittelfristigen kausalen Zusammenhang zwischen Geldmenge und Inflation gäbe.
Die Schuldenkrise wird durch Anleihenkäufe nicht gelöst
Um Inflation wirklich zu verstehen, bedarf es des Verständnisses einer komplexen Dynamik, die eine ganze Reihe von Faktoren mit einschließt - unter anderem die gesamtwirtschaftliche Nachfrage, die Entwicklung an Rohstoffmärkten, Arbeitslosigkeit, die Lücke zwischen Auslastung der Industrie und ihrer Kapazität sowie die Entwicklung von Krediten und anderen Finanzindikatoren. Fast alle diese Indikatoren deuten auf eine deflationäre Entwicklung hin.
Aufkaufprogramme durch Zentralbanken können unter bestimmten Umständen durchaus Inflation schaffen. Aber diese Umstände sind nicht gegeben. Laut Berechnungen der Citibank und Goldman Sachs hat die EZB einen Puffer von 1,5 bis 3 Billionen Euro, bevor man mit Kaufprogrammen von Anleihen Inflation kreiert. Der Grund ist technisch: Wenn man Papiergeld als ein zinsloses Notenbank-Papier auffasst, dann verdient die Notenbank mit jedem Euro-Schein Geld, denn die Banken zahlen immerhin einen Zinssatz an die EZB. Man nennt diesen Zentralbank-Profit auch Seigniorage. Die oben genannte Summe ist der abgezinste zukünftige Notenbank-Gewinn durch Seigniorage. Mit anderen Worten: Die EZB kann einen gewissen Teil später anfallender Verluste aus der Portokasse bezahlen, bevor es inflationär wird.
Würde man so ein Programm in einer normalen konjunkturellen Phase auflegen, dann bestünde in der Tat eine Gefahr der kurzfristigen Überhitzungen und damit höherer Inflation. Doch der Euro-Raum steckt gerade in einer Rezession, und das Wachstum der Weltwirtschaft hat sich deutlich verlangsamt. In diesem Klima wird es auf absehbare Zeit keine Inflation geben können. Draghis Einkaufssause ist somit weder kurzfristig noch langfristig inflationär.
Es droht eher Deflation
Ich erinnere mich noch gut an die japanische Debatte in den neunziger Jahren. Damals erhöhte die Notenbank vorschnell die Zinsen, weil sie eine Rückkehr der Inflation fürchtete. Auch dort dominierten die Monetaristen die Debatte. Doch genau das Gegenteil von dem, was die Hardliner voraussagten, passierte. Die japanische Wirtschaft versank in einer Deflation. Der österreichische Zentralbankpräsident Ewald Nowotny warnte daher jüngst auch vor dem japanischen Beispiel. Auch bei uns ist die Gefahr eher die Deflation. So wie in Japan werden auch wir bald nicht mehr die Frage stellen: Wie können wir uns vor der Inflation schützen, sondern: Wie können wir wieder zu positiven Inflationsraten zurückkehren?
Die Aufgabe der Notenbank wird es dann nicht mehr sein, Inflation zu bekämpfen, sondern für ein Mindestmaß an Inflation zu sorgen. Noch besser wäre es, wenn die Notenbanken nicht mehr ein isoliertes Inflationsziel setzen, sondern ein nominales Wachstumsziel verfolgen. Nominalwachstum kann sich als die Summe von Inflation und Realwachstum vorstellen. Das Konzept ist nicht ohne seine technischen Tücken, aber es würde eine Deflation verhindern.
Denn mit geringer Inflation und geringem Realwachstum, und somit einem zu geringen Nominalwachstum, ist eine Schuldenkrise wie unsere nicht lösbar - auch nicht durch Anleihenkäufen. Denn unter diesem Szenario wächst man nicht aus der Krise heraus. Die Lösung dann wären Geldtransfers, ein teurer Schuldenschnitt oder der Zusammenbruch des ganzen Systems.
Ich selbst würde einen moderaten Anstieg der Inflation begrüßen, zum Beispiel auf vier Prozent, oder ein Nominalwachstumsziel von sechs Prozent. Aber dieses Thema steht jetzt nicht zur Debatte. Mein Punkt ist nur, dass Draghis Programm keine Inflation bringen wird - leider.
