Henrik Müller

Drohende Stagflation Angst vor der Null

Henrik Müller
Eine Kolumne von Henrik Müller
Nach der Corona-Rezession stehen Notenbanken und Regierungen vor enormen Herausforderungen: In einer Zeit großer Unsicherheit droht eine Phase steigender Preise. Das Crash-Potenzial ist beträchtlich.
Das derzeitige Crash-Potenzial ist beträchtlich

Das derzeitige Crash-Potenzial ist beträchtlich

Foto: primeimages/ iStockphoto/ Getty Images

Große Krisen entstehen durch Ignoranz. Plötzlich zeichnen sich Entwicklungen ab, die bis dahin kaum jemand auf dem Schirm hatte. Wer unvorbereitet ist, reagiert verunsichert. Wer verunsichert ist, igelt sich ein und wartet erst mal ab. Nichthandeln aber verschlimmert die Krise - abwarten ist zwar die naheliegende Option, aber nicht immer die beste.

Die vergangenen sechs Monate haben gezeigt, dass Pandemien die ganze Welt lahmlegen können. Zuvor galt ein solches Szenario als theoretische Gefahr, aber nicht als realistisches Großrisiko, auf das man sich vorbereiten müsste. Nun haben wir erlebt, dass im 21. Jahrhundert globale Seuchen Realität werden können. Wenn die nächste Welle kommt , wissen wir hoffentlich besser, was zu tun ist.

Was kommt als Nächstes?

Anfang Juni haben wir an dieser Stelle darüber diskutiert, ob auf die tiefe Corona-bedingte Rezession eine Phase beschleunigter Inflation folgen könnte. Dieses Szenario ist nicht so abwegig, wie es auf den ersten Blick erscheinen mag. Schließlich erleben wir gerade ein gigantisches Experiment: Auf eine fundamental verunsicherte Wirtschaft strömt ein gigantisches Reservoir von Geld ein - Konjunkturprogramme der Staaten, Billionen-Infusionen der Notenbanken.

Möglich, dass all der Summen zum Trotz die Wirtschaft nicht wirklich anspringt, weil die allgemeine Verunsicherung einfach zu groß ist. Dann wäre eine Kombination aus blutarmer Wirtschaftsentwicklung, hoher Arbeitslosigkeit in schrumpfenden Branchen und steigender Inflation vorstellbar - eine Stagflation, wie sie viele westliche Volkswirtschaften in den Siebzigerjahren erlebt haben.

Inflation wäre eine üble Überraschung. An den Börsen jedenfalls läuft derzeit ein anderes Spiel: Die hohen Bewertungen von Anleihen zeigen, dass Anleger überwiegend mit extrem niedrigen Inflationsraten - und weiterhin verschärften Wertpapier-Aufkaufprogrammen der großen Notenbanken - rechnen. Allenfalls der stark steigende Goldpreis ist ein Hinweis darauf , dass parallel dazu auch die Angst vor Geldentwertung um sich greift.

Das Crash-Potenzial ist beträchtlich. Wie groß ist die Inflationsgefahr?

Nach der Rekordrezession

In der abgelaufenen Woche kamen einige Wirtschaftsdaten ans Licht, die auf den ersten Blick widersprüchlich erscheinen. Einerseits ist die Wirtschaftsleistung zwischen April und Juni extrem stark geschrumpft; um mehr als zehn Prozent ging das Bruttoinlandsprodukt in den USA und in Deutschland im zweiten Quartal zurück  – eine Rekordrezession, die alle Maßstäbe der vergangenen sieben Jahrzehnte sprengt.

Andererseits sieht es so aus, als gehe es inzwischen schon wieder rapide aufwärts. Der Einzelhandel meldete bereits im Juni deutlich Umsatzsprünge . Die Konsumforscher der GfK sehen eine "rasche Erholung"  im Gange. Viele Bürger planten größere Anschaffungen.

Auch bei den Unternehmen hellt sich die Stimmung auf. Die aktuelle Lage ist zwar nach wie vor ausgesprochen bescheiden. Doch für die nähere Zukunft erwarten die Geschäftsführungen im Mittel ein deutlich verbessertes Umfeld, so der aktuelle Geschäftsklima-Index des Ifo-Instituts . Die "Konjunkturuhr" für Deutschland, so die Münchner Forscher, steht auf "Aufschwung". (Mittwoch gibt's neue Zahlen zum Auftragseingang vom Maschinenbau.)

Natürlich sind die aktuellen Daten mit Vorsicht zu genießen. Die Coronakrise ist längst nicht ausgestanden. Erneut steigende Infektionszahlen können weitere Lockdowns zur Folge haben - inklusive Betriebsschließungen, Produktionsausfällen und internationalen Lieferengpässen -, nicht nur in der EU, sondern auch in Großbritannien, den USA und in China.

Gerade die Unsicherheit, die weiterhin über der Wirtschaft hängt, erhöht die Inflationsgefahr.

Was die Wirtschaft bremst

Ganz grundsätzlich: Inflation entsteht nach gängiger Lesart, wenn die gesamtwirtschaftliche Nachfrage das Angebot übersteigt. Dann ziehen nicht nur die Preise einiger Güter an, sondern das Preisniveau insgesamt schnellt in die Höhe.

In den vergangenen Jahrzehnten war Inflation in hoch entwickelten westlichen Volkswirtschaften kein großes Thema, weil die Globalisierung ein schier grenzenloses Angebot von Waren und Diensten bot. Egal, wie viel Geld Regierungen und Notenbanken in die Wirtschaft pumpten, die zusätzliche Nachfrage ließ sich stets befriedigen, ohne dass die Preise für Güter und Dienstleistungen auf breiter Front gestiegen wären.

Bislang ist von Inflation noch nichts zu sehen. Die Preissteigerungsraten waren zuletzt extrem niedrig. In Deutschland sanken die Verbraucherpreise im Juli sogar leicht .

Aber Notenbankprogramme und Konjunkturhilfen haben ihre volle Wirkung noch gar nicht entfaltet. Der ganze staatlich angeschobene Nachfrageimpuls kommt erst noch, und er trifft auf eine Wirtschaft, die nicht nur von Covid-19 verunsichert ist: Der Handelskrieg, der seit 2018 schwelt, zieht neue Grenzen durch die Weltwirtschaft; das zur Verfügung stehende globale Angebot wird somit tendenziell knapper. Internationale Wertschöpfungsketten werden gelockert, die globale Arbeitsteilung ein Stück weit zurückgedreht. Das treibt tendenziell Kosten und Preise.

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Dazu kommen Demografie und Klimawandel: In den Zwanzigerjahren wird die Alterung der westlichen Gesellschaften das Arbeitsangebot verknappen. Währenddessen wirkt auch der Kampf gegen den Klimawandel nicht gerade wie ein Konjunkturprogramm: Emissionsintensive Branchen, darunter die deutsche Autoindustrie, drohen teilweise obsolet zu werden. Wenn etwa weniger Verbrennungsmotoren gekauft werden, aber die Fertigungskapazitäten für Autos mit Elektro- oder Wasserstoffantrieb (noch) nicht nur Verfügung stehen, dann schrumpfen faktisch die bereitstehenden Produktionskapazitäten dieser Branche.

Viel war in den vergangenen Monaten von einer großen Transformation der Wirtschaft die Rede. Corona und die folgende Jahrhundertrezession würden den grünen Umbau der Wirtschaft beschleunigen. Mag sein. Zunächst aber bedeutet diese Entwicklung nichts anderes, als dass Teile des bisherigen Produktionspotenzials stillgelegt werden, und zwar womöglich auf Dauer. (Achten Sie Dienstag, Mittwoch und Donnerstag auf neue Geschäftszahlen großer deutscher Konzerne.)

Die Fehler der Vergangenheit

Inzwischen warnt auch Ifo-Chef Clemens Fuest vor Stagflation. Der Begriff legt Parallelen zur Entwicklung der Siebzigerjahre nahe. Der starke Anstieg der Ölpreise 1973 und 1979, getrieben durch Produktionskürzungen der Opec und dann durch die iranische Revolution, führte zur Verknappung eines zentralen Inputs für die industrielle Produktion und den Verkehr im Westen. Ein Angebotsschock, der die Produktionsmöglichkeiten einschränkte und hartnäckig hohe Arbeitslosenzahlen nach sich zog - was die damaligen Wirtschaftspolitiker allerdings zunächst nicht erkannten. Sie gaben immer mehr Gas, um die Wirtschaft auf Touren zu bringen und die Beschäftigung zu steigern. Statt Wachstum produzierten sie Inflation.

Was in den Siebzigerjahren falsch gelaufen ist, haben die Ökonomen Athanasios Orphanides und John Williams eingehend untersucht . Ihr Urteil: Insbesondere die US-Notenbank Fed habe damals gravierende Fehler gemacht. Das produktive Potenzial der amerikanischen Wirtschaft hätten die Fed-Gouverneure "übermäßig optimistisch" eingeschätzt und entsprechend hartnäckig versucht, die Wirtschaft mit billigem Geld anzuschieben. Leider lagen sie falsch. Die "Große Inflation" endete in den USA erst Anfang der Achtzigerjahre, als eine neue Fed-Führung mit schmerzhaften Zinserhöhungen einschritt. Anderswo, etwa in Italien, dauerte es bis in Neunzigerjahre, bis die Preisdynamik gebrochen war.

Die Analyse von Orphanides und Williams lässt sich lesen als Warnhinweis für die heutige Generation von Wirtschaftspolitikern: Achten Sie auf Risiken und Nebenwirkungen! In Zeiten großer Unsicherheit wissen auch Notenbanker und Finanzpolitiker nicht so genau, in welchem Umfeld sie agieren. Womöglich reagiert die Wirtschaft ganz anders, als sie erwarten. Entsprechend aufmerksam sollten sie überraschende Entwicklungen im Auge behalten: Sie müssen erkennen, wenn sie sich geirrt haben - und im Zweifelsfall unerschrocken umsteuern. Ignoranz und Arroganz sind schlechte Ratgeber.

Die wichtigsten Wirtschaftstermine der bevorstehenden Woche

Frankfurt - Who’s next? – Sitzung des Commerzbank-Aufsichtsrats: Auf der Tagesordnung steht die Kür eines neuen Aufsichtsratsvorsitzenden der teilstaatlichen Bank.


Berichtssaison I – Geschäftszahlen von Siemens Healthineers, MTU, Hochtief, Société Générale, Heineken, PostNL, Ferrari, HSBC.

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